Íratlan szabály, hogy augusztusban mindenki pihenő üzemmódba kapcsol: az uniós intézmények takaréklángon égnek, Brüsszel, Európa fővárosa kiürül, és legalább néhány hétre a piacokon is kitör a béke. A nagy nyári szünet előtti utolsó órákban több, a Figyelőnek nyilatkozó brüsszeli szakértő is ugyanakkor attól tartott, hogy az idei augusztus más lesz, mint az előzőek. Mindez annak ellenére, hogy a múlt hét végén a német kancellár és a francia elnök közös nyilatkozatban, az Európai Központi Bank pedig önállóan jelezte, hogy további konkrét lépésekre is készek az euró megmentése érdekében. A verbális intervenció nyomán a hét elején csökkentek a spanyol és olasz kötvényhozamok, a forint pedig tízhavi csúcsra erősödött az euróval szemben. A piaci bizalom azonban rendkívül ingatag.

Július utolsó napjaiban ugyanis nem volt túlzottan sok jele a valutaövezetet fojtogató adósságválság lankadásának. Bár a görög dráma újabb felvonását szeptemberre halasztották, a válság legújabb áldozatát, Spanyolországot egyre mélyebbre húzza az az örvény, amely a befektetők bizalmának szinte teljes hiányából fakad. Némi meglepetésre mégsem Madrid jelenti most az aggodalom fő forrását, hanem Olaszország, amelyre egyes várakozások szerint a következő hetekben fokozódó nyomás nehezedik a piacok részéről.

ROSKATAG TŰZFAL
A riadalom oka, hogy ha egy a most elfogadott, maximum 100 milliárd eurós banki csomagot is jóval meghaladó spanyol mentőövre még lenne is pénz, a magas hozamfelárakkal viaskodó és likviditási gondokkal szembenéző olaszok pácból való kihúzására már semmiképpen sincs. Legalábbis az eredetileg ezt a célt szolgáló tűzfal, az átmeneti pénzügyi stabilitási eszköz (EFSF) és a várhatóan valamikor szeptemberben ennek helyére lépő Európai Stabilitási Mechanizmus (ESM) eszközei nem elégségesek ahhoz, hogy ilyen kihívással megbirkózzanak (erről lásd még a CEPS szakértőjével készült interjút).

Az Open Europe nevű, európai ügyek elemzésére szakosodott kutatóintézet szerint ugyanakkor az EFSF és az ESM 2012-ben együttesen 345 milliárd euróra becsült mobilizálható forrásai már a spanyol szükségletek kielégítésére sem lennének elegendők, ha az ibériai ország, mint azt egyre többen jósolják, végül a görögökhöz, az írekhez és a portugálokhoz hasonlóan teljesen az EU és az IMF védőernyője alá húzódna. Ahhoz ugyanis, hogy Spanyolország Görögországhoz hasonlóan három évre kivonulhasson a kölcsönökért megfizethetetlen magas árat kérő piacokról, a londoni intézet becslése szerint 450 és 650 milliárd eurós pénzügyi mentőövre lenne szükség. Ez azonban mind pénzügyileg, mind pedig a szponzorok, vagyis az északi tagországok adófizetőinek várható ellenállása miatt politikai szempontból is irreális lenne – állítja Raoul Ruparel, az Open Europe gazdaságkutató részlegének vezetője.

Ezért, mint a szuverén adósságválság kezdete óta már annyiszor, előreláthatólag ezúttal is az Európai Központi Banknak kell beavatkoznia, hogy a szokásos recept szerint időt vásároljon a valutaövezet politikusai számára azoknak a döntéseknek a meghozatalára és főleg végrehajtására, amelyek hiánya okolható az egységes valutát fenyegető krízis elhúzódásáért. Mario Draghi, az EKB elnöke ennek határozott jelét is adta, amikor a piaci hangulaton azonnal nagyot dobva a múlt héten kijelentette, hogy az eurózóna jegybankja a mandátuma nyújtotta kereteken belül mindent megtesz az euró védelmében. Szavait a legtöbben úgy értelmezik, hogy az EKB több hónapos szünet után felújítja államkötvény-vásárlási programját a másodlagos piacokon, leszorítva ezzel az utóbbi hetekben rekordmagasságot elérő és a lélektani határokat áttörő spanyol (és olasz) hozamokat. Szakértők szerint ugyanakkor kérdéses, hogy mennyire határozott és meggyőző lesz a piacok szemében Frankfurt fellépése, hiszen a múltban meglehetősen vonakodva és viszonylag szerény mértékben élt ezzel az eszközzel. Elsősorban azért, hogy elejét vegye azoknak a főleg Németországból érkező vádaknak, amelyek szerint a bank az árstabilitás megőrzésére vonatkozó mandátumával szemben monetáris finanszírozást folytat, amelyet elvileg az uniós szabályok tiltanak.

Éppen ez az oka annak, hogy az EKB az amerikai Fedtől eltérően nem vállalhatja magára annak az utolsó mentsvárnak a szerepét, amelyet a befektetők kezdettől fogva annyira hiányoltak a valutaövezet architektúrájában. Lehet azonban más, alternatív megoldás is (lásd a keretest).

Közben azonban a politikusok szavai és döntései folyamatosan inflálódnak a válságkezelés évei alatt. Azt, hogy milyen mértékben, jól szemlélteti a június 29-i uniós csúcstalálkozón elfogadott – egyébként az EU és az euró jövője szempontjából meglehet, nagy jelentőségű – döntések rövid, legfeljebb néhány napig tartó pozitív hatása. A Figyelőnek nyilatkozó elemzők korszakos jelentőségűnek nevezték azt az elhatározást, hogy a valutaövezeten belül az EKB égisze alatt az év végéig egységes banki felügyeletet hoznak létre. Ez előfeltétele lesz annak, hogy a leendő állandó válságkezelő alap, az ESM a jövőben közvetlenül is újratőkésíthesse a tagállamok bankjait. Utóbbi azért figyelemre méltó, mert a tranzakció nem növelné többé a tagországok államadósságát és költségvetési hiányát. Ilyenformán alkalmas lehet annak az ördögi körnek a megtörésére, ami a szuverén adósság és a bankok között létrejött, s ami a jelenlegi szabályok mellett újra és újra táplálja a válságot.

HIÁNYZÓ MENETREND
A gyanakvó befektetők azonban ma már nem érik be ígéretekkel, minél előbb tetteket szeretnének látni. Jelen esetben egy világos menetrendet arra, hogyan, milyen ütemezésben valósul meg előbb a nemzetek feletti bankunió, majd egy későbbi stádiumban a valódi gazdasági és pénzügyi unió. „Jelenleg nincs világos menetrend a megoldásra. Ez már rég nem gazdasági válság, hanem politikai” – fogalmazott kritikusan Diego Valiente, a The Centre for European Policy Studies (CEPS) brüsszeli kutatóintézet szakértője.

A várva várt jelentés Herman Van Rompuy, az Európai Tanács elnökének irányításával decemberre készül el végleges formájában. Ám a piaci szereplők tele vannak kételyekkel, vajon a kormányok készek lesznek-e valóban meghozni az euró jövőjének biztosításához szükséges áldozatokat. Egészen addig, amíg ez nem lesz egyértelmű, a bizalom tovább erodálódik a valutaövezetben, és egy közkeletű hasonlat szerint már nemcsak a Titanic fenekében, hanem a luxusosztályon, a felső emeleteken tartózkodó utasokat is elsodorhatják a hullámok.

A víz még a spanyolok talpát nyaldossa, és azt csak kevesen vitatják, hogy Madrid – amelynek egyértelmű felelőssége van bankrendszere ingataggá válásában – most az egész euróövezet hibáiért is fizet. Ahogy az olasz kormány is, amely hiába hajt végre az ország állapotához képest a versenyképesség helyreállítását célzó, figyelemre méltó szerkezeti reformokat, ez az erőfeszítés a piaci hozamokban egyáltalán nem tükröződik.

Egy esetleges spanyol és olasz mentőakció hordereje mellett eltörpülni látszik a soha véget nem érőnek tűnő görög probléma, amely a dolgok jelenlegi állása szerint szeptemberben érkezhet el egy újabb mérföldkőhöz. Előre borítékolható, hogy a második görög program céljai az elmúlt hónapok politikai patthelyzete miatt nem teljesülhetnek, ezért az eurózóna megint kényelmetlen választás elé kerül, hogy mihez kezdjen a reménytelennek látszó helyzettel.
Az egyik opció, hogy a kudarcot belátva hosszabb időt és több pénzt adnak a célok teljesítésére, erre azonban a jelek szerint sem a donor országok, sem pedig az IMF nem lenne kapható. Alternatívaként felmerül az újabb adósságleírás. Ám mivel a görög adósság java részét már az állami és intézményi hitelezők birtokolják, ez óhatatlanul a németekkel, a franciákkal vagy az EKB-val szemben fennálló tartozás leírását vagy elengedését jelentené. Mivel azonban egy ilyen döntést is óriási felháborodással fogadna a szóban forgó országok közvéleménye, szakértők szerint valószínűbbnek tűnik a hitelezőkkel szemben fennálló görög adósság közvetett módon való csökkentése, például a futamidő akár 100 évre történő kitolásával és a kamatlábak mérséklése révén.
Darvas Zsolt szerint azonban egy dologra mérget lehet venni: a görög kilépés az euróövezetből óriási tragédia lenne, és nem csak az érintettek számára. Ezért a Bruegel kutatója úgy véli, akárhogyan is, de a valutaövezeten belül kell megoldást találni a görög problémára.

Mentőcsomagok
2010. május 2.: első görög mentőcsomag – összeg: 110 milliárd euró
2010. november 28.: ír mentőcsomag – összeg: 85 milliárd euró
2011. május 16.: portugál mentőcsomag – összeg: 78 milliárd euró
2011. október: második görög mentőcsomag – összeg: 130 milliárd euró
2012. július 20.: spanyol banki mentőcsomag – max. összeg: 100 milliárd euró
2012 ősze: ciprusi mentőcsomag – összeg: 5-10 milliárd euró

Alternatív megoldási lehetőségek
1. Az Európai Stabilitási Mechanizmus kapjon banki jogosítványokat, amelyek birtokában hozzáférhetne az EKB által kedvező kamatok mellett nyújtott hitelekhez. Ezt az ötletet Ewald Novotny, az osztrák jegybank elnöke melegítette fel a napokban. Ha hinni lehet a szóbeszédnek, ennek lehetőségét komolyan mérlegelik a döntéshozók.
2. Eurókötvények bevezetésével a közös felelősségvállalás a tagállami adósságok egy részéért rengeteg terhet levenne a nyomás alá került országok válláról. Ennek azonban nagy szuverenitásátruházás lenne az ára a kormányok részéről, így továbbra sincs nagy támogatottsága.
3. Azok a tagállamok, amelyek jelenleg negatív kamattal vesznek fel hiteleket (vagyis a befektetők még fizetni is hajlandók nekik azért, hogy pénzüket biztonságos helyen tudják), átengednék az így lefölözött hasznot bajban lévő partnereiknek. Darvas Zsolt, a brüsszeli Bruegel gazdasági kutatóintézet szakértője szerint „egy ilyen megoldás nem növelné a németek teherviselését”. Ugyanakkor ez még csak elméleti lehetőség, egy ilyen jellegű döntés még nem körvonalazódik.

Merik a vizet a süllyedő csónakból
Az európai válságkezelésre jellemző toldozgatásnak-foldozgatásnak véget kell vetni. A piacok már nem érik be az ígéretekkel – nyilatkozta a Figyelőnek Diego Valiente, a The Centre for European Policy Studies szakértője.

– A június végi EU-csúcs döntései csak ideig-óráig javítottak a periferikus államok helyzetén. Miért nem győzik meg a befektetőket az EU-nak a válság rövid távú kezelésére hozott intézkedései?
– Az egész válságkezelés arra emlékeztet, mint amikor valaki egy süllyedő csónakban ül, és megpróbálja kimerni a vizet. De minél gyorsabban meregeti, annál jobban süllyed a csónak. Az európai vezetők toldozó-foldozó válságkezelési módszerei ahelyett, hogy javítanának a helyzeten, még rontanak is rajta. A fő probléma a bizonytalanság. Ennél már az is több bizonyosságot jelentene a befektetőknek, ha az EU azt mondaná, hogy a kisujját sem mozdítja meg a spanyolokért. A piacok erős kötelezettségvállalást akarnak, egy olyan intézményt szeretnének látni, amelyről tudják, hogy utolsó mentsvárként lehet rá számítani. Ma nincs ilyen.
– Igen, de a legutóbbi csúcson azért történt egy és más. Ilyen például a bankunió vagy a valutaövezeten belüli egységes banki felügyelet. Ez azért valami.
– Igen ám, de a vezetők nem pontosították, hogyan fog ez kinézni, mit tesz az új felügyelet. Hiába kap majd ugyanis új felügyeleti hatásköröket az Európai Központi Bank, lényegében csak a tagállami felügyeletek prudenciális szerepét tudja támogatni, az életképtelen pénzintézetek felszámolásáról szóló döntés továbbra is a nemzeti hatóságok kezében lesz. Ők pedig nem lesznek érdekeltek a bankjaik bezárásában. És ez megkülönbözteti majd a valutaövezetit az amerikai pénzügyi felügyelettől.
– Felmerült, hogy az Európai Stabilitási Mechanizmus banki jogosítványokat kapjon. Ezt jó ötletnek tartaná?
– Igen, abszolút. Ez ugyanis megnyitná az utat az Európai Központi Bank közvetett intervenciója előtt, és egy alternatív lehetőség lenne a szuverén állampapírpiacon a beavatkozásra. Ez akár a felügyeleti probléma megoldására is új perspektívákat nyitna. Az ESM-re lehetne bízni például az életképtelen bankok felszámolását.
– Még meg sem kapta Spanyolország a banki mentőövet, sokan máris arról beszélnek, hogy teljes körű mentőcsomagot kellene kérnie. De honnan lenne erre pénz?
– Egyetlen tagállam sem képes ennyi pénzt letenni az asztalra, az egyetlen módja ennek, ha a piacon hajtják fel a szükséges összeget. Az ESM még képes lenne pótlólagos forrásokat nyújtani Spanyolországnak, Olaszországnak azonban már aligha. Az események viszont felgyorsultak. Egyáltalán nem lehet kizárni, hogy a jelenlegi trend folytatódik, az olasz bankoknak ősszel pénzügyi segítségre lesz szükségük.

Kapcsolódó cikkek